肖立晟[1]、尤众元[2]
3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，中共中央政治局委员、国务院副总理、金融委主任刘鹤主持，会议研究当前经济形势和资本市场问题。在市场情绪极度悲观的背景下，会议释放的信息显示政策底已经明朗化，股市同日出现快速反弹。展望后续，投资者需要关注经济企稳的信号，市场底可能出现在1-2个月之间。
复盘历史，2018年11月的市场情况与当前类似，上一轮市场底部出现在政策底之后2个月。根据数量指标，格雷厄姆指数(股债收益率比)高于平均数加一个标准差，格雷厄姆指数于2018年11月也到达相同位置，之后市场继续下探，反转出现在2019年1月，相差2个月。近期国务院金融稳定发展委员会的专题会议与2018年10月19日刘鹤就经济金融热点问题采访类似，刘副总理关于股市健康发展、民营企业、国进民退等问题的积极表态得到了市场的高度认可，当日出现快速上涨，之后在经历了一段时间的底部震荡后，于2019年1月股市出现反转。
图1 格雷厄姆指数(沪深300)
数据来源：Wind、九方金融研究所。
格雷厄姆指数反映市场估值已经偏低，在市场短期震荡后，可能出现一轮趋势性上涨。格雷厄姆指数又名股债收益率比，是股息率与十年期国债收益率之比，该指数较高反映股息率高于国债收益率，市场可能处于低估值区间，反之亦然。笔者选取沪深300作为对应标的，格雷厄姆指数于3月14日运行到了均值加一个标准差的位置，反映当前市场估值位于较低区间，已经处于很好的买入配置阶段。但是，考虑到市场存在交易惯性，在突破一个标准差之后，有时候市场还存在继续突破第二个标准差的可能性，不排除下行压力可能会持续一段时间。历史上，格雷厄姆指数于2018年11月也到达相同位置，尽管当时市场估值也处于低位，但是市场在该位置并没有止跌，反而继续震荡，反转出现在2019年1月，与格雷厄姆指数到达平均数加一个标准差的时间相差2个月。当前，市场又一次到达相似位置，尽管短期出现快速反弹，投资者要注意短期反弹后的震荡行情，跟踪宏微观市场的走势。
国务院金融稳定发展委员会的专题会议与刘副总理2018年的采访类似，可以被视为政策底。2018年的市场底出现在政策底之后2个月。在2018年的采访中，刘副总理针对中国股市近期大幅波动的看法这一问题时，回答“从全球资产配置来看，中国正在成为最有投资价值的市场，泡沫已经大大缩小，上市公司质量正在改善，估值处于历史低位，所以很多机构建议对中国股市给予高度关注，认为中国股市已经具有较高投资价值。”除此以外，关于股市健康发展、国进民退、经济金融形势和产业结构变化等问题都给出了积极回答，从中可以发现决策层对于经济未来的信心，以及对于股市的重视与支持，市场也及时地对此做出积极反馈。近期召开的国务院金融稳定发展委员会的专题会议与之前刘副总理的采访一样传达了积极的信号。本次的会议强调“经济运行在合理区间，保持资本市场平稳运行”，针对近期市场火热的房地产、中概股、平台经济、香港金融市场稳定等问题都做出了反馈，并且表态非常积极，极大的提振了市场信心。
本次会议可以被视为政策底。考虑到政策执行需要时间，反转仍需等待。我们认为经济基本面下行压力犹存，稳增长措施还有待具体落实，短期看，市场仍然处于磨底阶段。笔者在《领先指标和政策变化显示房地产投资即将在三季度企稳》一文中提出房地产投资在2季度可能出现企稳，最晚不晚于3季度，考虑到股市可能先于经济面企稳。因此，我们认为股市反转点可能出现在2季度。
综上，根据格雷厄姆指数和历史政策底复盘，我们认为市场底可能出现在1-2个月之间，短期市场在接触区间低点后，可能出现快速反弹，之后震荡整理，投资者可以在控制风险的同时，观察稳增长政策发力的效果，如果中国经济于2季度出现即将企稳迹象时，可以考虑进一步将仓位配置调整为与反转行情相匹配的模式。
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[1] 肖立晟系九方智投首席经济学家，中国社科院世经政所全球宏观经济研究室主任。
[2] 尤众元系九方金融研究所宏观研究员，北卡罗莱纳州立大学经济学博士。
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