凤鸣研析:近期信用债市场热点解读(2022年1月)

基金 每日财经网

导读

REITs:新税收政策形成的税费节约有限,但政策节奏超预期,开启了后续优惠政策的窗口,且有利于缓解原始权益人资金压力和加快新项目上市流程,对REITs板块将形成实质性利好。

地产:1月以来政策托底节奏加快,手段逐渐丰富,但力度仍未达市场预期,长期逻辑重塑需要时间,美元债集中到期重压下近期暴雷风险仍高。

城投:国发2号文政策意图未超出此前框架,对贵州整体利好,个别区域基本面下滑后风险有所暴露,但判断年内融资政策和环境整体中性,多重目标约束下地方偿债意愿强,债券实质性风险仍很低。

一、REITs

2022年1月29日,财政部和税务总局联合下发《关于基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点税收政策的公告》,对REITs板块形成实质性利好,解读如下:

1、节奏上超预期,开启了后续税费优惠政策(持有运营环节、交易环节、土地增值税等)的窗口。

2、税费节约力度上,向美国靠拢,原始权益人在把REITs底层资产之外的其他资产剥离、形成干净的项目公司时,股权转让给资管计划的评估增值所得税递延,对原始权益人是实质性利好,并且,原始权益人的战略配售自持部分,只要不退出,对应比例的资产评估增值可以一直不交税,这部分税负实质形成节约。但本项政策并没有触碰到国内REITs税费的的核心问题:双重征税的不确定性、高昂的土地增值税、运营和交易环节税费和国际对比较重,本次均未涉及。

3、政策出台需要节奏,当前REITs市场规模小,核心矛盾是亟需扩容,而当前上市流程繁琐、耗时较长,本项政策能够有效缓解原始权益人的资金压力和流程耗时,有利于后续REITs新增发行上市和市场扩容。

二、地产

1、开年以来政策纠偏节奏明显加快,手段逐渐丰富,主要体现在:融资层面,按揭贷额度充足,银行放款加快,部分银行被窗口指导对民企放贷;政策层面,鼓励央国企并购贷,市场化收并购进入实操阶段,出险房企资产出售已有实质落地,AMC蓄力待发;需求层面,随着一月份5年期LPR调降5bp,各地因城施策调降房贷利率,部分城市需求情绪有所抬头。

2、虽然政策利好不断,但力度未达市场预期,目前市场主要纠结于:①预收款监管并未实质性放松;②销售尚未实质好转。我们预计预收款监管常态化、正规化是大趋势,但短期节奏很难判断,仍以因城施策点状调整为主,销售环比在降息和政策的刺激下有望逐月改善,预计销售二季度见底,三季度转正,全年负增长-20%-10%左右。

3、3-5月份房企面临美元债集中到期,预计仍将发生展期、暴雷,进入二三季度后信用基本面真正开始好转。

三、城投:

1、1月18日,国务院发布国发2号文,在全面支持贵州省发展的同时,提出允许平台公司对隐性债务以展期、重组的方式维持资金周转。文件发布后,贵州省政府也迅速做出回应,出台文件要求地方国企做好长债时间与现金流匹配,融资成本不得超过8%。

我们认为2号文政策意图未超出18年后形成的隐性债框架,即“控隐债、降杠杆”和“不发生系统性风险”两大政策目标约束下,融资紧平衡同时维持债务可持续,“展期、重组”也非新的政策提法,而2号文提出的适度新增政府债务限额、高风险地区降风险试点,以及对贵州经济社会发展的全面支持,则是实质性利好。

2、兰州偿债紧张、鹤壁财政重整等事件具有代表性,表明在经济财政脆弱区域,基本面的下滑正快速转化为偿债压力,但兰州市政府仍体现出很强的保债券意愿和资源调动力,城投债务特别是债券违约仍是地方政府优先度极低的选项。

3、对于融资政策和融资环境的判断,我们认为借新还旧框架下的债务滚动是今年政策执行主基调,融资环境整体中性略偏紧,前述两大长期政策目标及稳增长短期目标多重约束下,自上而下倒逼风险的政策必要性不高,地方政府偿债意愿强,短期内城投债整体安全度高,点状风险转化为实质损失的概率也较低。

关于建信信托

建信信托是中国建设银行投资控股的非银行金融机构,自2010年成立以来已发展成为业界领先的信托公司,聚焦投资银行、资产管理和财富管理三大转型业务方向,致力于真诚服务投资者、服务实体经济、服务民生,打造一流全能型资管机构。至2020年底,公司受托管理资产总规模1.5万亿元。

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